关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题

编者按：

委托理财案件的法律适用问题在司法实践中较为突出。各地法院普遍反映，对委托理财合同的性质、合同和保底条款效力、责任承担、监管责任以及账户内资产权属等问题难以把握。最高人民法院虽于2001年正式立项起草关于委托理财法律适用问题的司法解释，但因理论界和实务界对重大问题存在分歧，且有关部门亦在进一步制定和完善相关法规和规章，故该司法解释稿尚处于继续论证阶段。《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》一文，对委托理财案件审理中若干疑难法律问题进行了深入研究和细致阐释，对于委托理财案件的审判实践具有一定的参考借鉴意义。现分三期予以刊发，以飨读者。

自2003年以来，全国各地法院受理的委托理财类合同纠纷案件（以下简称委托理财案件）大幅上升。由于这类案件涉及的法律关系较为复杂，涉案金额巨大、社会影响面广，导致审判实践普遍面临诸多疑难法律适用问题，主要是，委托理财合同的定性、委托理财合同效力和保底条款效力的认定、合同无效后责任的承担、监管人的法律地位和法律责任、委托理财账户内资产的权属认定以及证券经纪账户质押的性质及效力等。对于上述问题，无论是理论界抑或是实务界皆存在较大争论。诸种理论上的争论和实践中的模糊认识，造成审判实践在委托理财案件的处理方面结果各异，在一定程度上影响了该类案件裁判标准的严肃性和统一性。鉴于不同见解所引致的法律效果大相径庭，因此有必要对委托理财案件审理中所面临的若干疑难法律问题进行详加探究并予以必要厘清，以期为统一裁判尺度、促进司法公正作出应有的努力。

一、审理委托理财合同纠纷案件的指导原则

人民法院在审理委托理财案件中，应主要遵循以下四个指导原则：

其一，权益平衡的原则。委托理财是平等民事主体之间的民商事法律行为，在案件审理中应始终贯彻民法的公平原则，确保程序公正和实质公正，避免出现民事责任承担上的畸轻畸重。尤其应注意考虑中小投资者与较大的金融机构和投资机构之间在信息、资金、技术方面的不对称问题，公平合理地分配举证责任和民事责任。

其二，稳定金融秩序的原则。根据当前委托理财的主要特点和当事人之间的约定，从平衡当事人之间的权益出发，以民商事法律的基本原则和精神为依托，本着规范金融市场、防范金融风险、维护金融稳定、促进金融市场发展之宗旨，公平稳妥地解决纠纷，避免给金融市场带来负面影响。

其三，统筹兼顾的原则。应充分考虑金融法的公共政策性，注意将法律适用和政策运用、法律效果和社会效果、司法公正与司法效率、程序公正与实体公正等有机结合，避免机械地适用法律。在追求民商法的私法自治、权利本位、平等保护等理念之同时，尚应兼顾国家经济政策、金融市场监管和社会影响等因素，以使社会利益冲突最终得到平衡和化解。

其四，着重调解的原则。实践证明，委托理财案件通常并非某一方当事人单独过错所致，而多因市场走势变化所引发，因此这种矛盾纠纷本身并非不可调和。通常而言，只要当事人认识到金融交易规则特性以及委托理财资金亏损原因，就应追求合理的诉讼预期，而不致于固执地坚持合同约定。有鉴于此，民商事审判法官应以足够的知识、技能和耐心，尽量采用诉讼调解机制解决纠纷。

二、关于委托理财法律性质和相关法律程序

（一）委托理财案件的法律特征

委托理财案件是指因委托人和受托人约定，委托人将其资金、证券等金融性资产委托给受托人，由受托人在一定期限内管理、投资于证券、期货等金融市场并按期支付给委托人一定比例收益的资产管理活动所引发的合同纠纷案件。委托理财案件属于金融纠纷案件的一种，其法律特征主要有四：

其一，在投资领域方面，通常是投资于证券类、国债类、期货类资产等金融性资产，并因证券、国债、期货市场领域中的委托理财行为而引发纠纷。当事人因非金融性资产委托投资管理而引发的委托理财合同纠纷、公募基金份额持有人与基金管理人、基金托管人之间的基金合同纠纷以及因直接投资设立公司所产生的股权诉讼等，不在此列。

其二，在合同主体方面，通常是因以证券公司、期货公司、信托投资公司、投资咨询公司、各类投资管理公司、理财工作室、一般的有限公司以及自然人作为受托人的委托理财活动而引发的委托理财纠纷案件。储户与商业银行及其分支机构签订的具有委托理财性质的储蓄合同纠纷、投保人与保险公司及其分支机构签订的具有委托理财性质的保险合同纠纷等，亦不在此列。

其三，在合同内容方面，委托理财合同或补充协议中通常订立有保底收益条款；但实践中也有不少未订立保底条款但因委托资产被挪用而与受托人、证券公司发生纠纷的委托理财案件。

其四，在纠纷起因方面，通常因委托资金遭受损失或因赢余分配而引发委托理财纠纷。

（二）委托理财案件的法律性质、类型、案由和法律适用

1、委托理财的法律性质。关于委托理财的法律性质，无论理论界抑或是实务界，均存在较大分歧。最大分歧在于：委托理财是委托代理关系还是信托关系？笔者倾向于认为，委托理财的法律性质宜定位于委托代理关系。主要理由有二：

其一，实践中绝大多数委托理财更符合委托代理法律关系的特征。委托理财的主要构成内容就是委托人通过与受托人订立委托合同，由受托人代为在证券、期货、国债市场上管理资产，因此其基本符合民法通则和合同法所规定的委托代理法律关系之特征。此外，因该委托合同通常都授予受托人自行决定股票、期货的买卖品种和方式之权利，故多属于全权委托代理行为。

其二，绝大多数委托理财行为与信托行为的构成条件相去甚远。根据信托法及相关法规之规定，在信托行为中，信托财产的所有权应转移至受托人，受托人应以其自己的名义从事受托行为，委托人不得参与或者干预受托人的具体经营行为，信托财产与其他财产分离，受托人应为经人民银行批准具备法定资质的信托机构，以及应该进行信托登记等。而就委托理财的实践而言，涉案受托人及其受托行为大多不具备上述条件，且委托理财适用信托法所规定之信托行为时，涉及监管部门审批、信托机构资质、以信托方式从事委托理财活动的资质等系列问题，故不宜将委托理财定性为信托行为。

2、委托理财案件的类型、案由及法律适用。鉴于当事人合同约定样态甚多，委托代理关系尚不能完全涵盖现实中的委托理财纠纷类型，导致委托理财合同的名称形形色色，受理法院所确立的案由亦随之多种多样。例如，委托理财合同通常被冠以“委托理财协议”、“委托投资管理协议”、“委托管理协议”、“资产管理协议”、“合作投资协议”等名称；受理法院所确立的案由也包括“股票交易代理纠纷”、“期货交易代理纠纷”、“委托合同纠纷”、“证券合同纠纷”、“期货合同纠纷”、“借款纠纷”、“返还财物纠纷”、“财产权属纠纷”、“返还不当得利纠纷”等。这致使案由缺乏明显的层次性和准确性，严重影响了对此类案件的科学定性。为此，笔者认为，人民法院应根据委托理财案件的法律关系类型，依照最高人民法院《关于印发〈民事案件案由规定（试行）〉的通知》关于“第一审法院立案时可根据当事人的起诉确定案由。当事人起诉的法律关系与实际诉争的法律关系不符时，结案时以法庭查明的当事人之间实际存在的法律关系作为确定案由的依据”之规定，在立案时以“委托理财纠纷”暂定案由，在具体审理委托理财案件过程中，进一步区分不同权利义务约定以界定其法律关系并确定案由。具体而言：

（1）委托理财合同纠纷案件。当事人双方在合同中约定，委托人以自己的名义开设资金账户和股票账户，委托受托人从事投资管理的；或者委托人直接将资金交付给受托人，由受托人以自己的名义或实际上借用他人名义从事投资管理的，应认定双方成立委托理财合同，并以委托理财合同纠纷确定案由。

（2）委托监管合同案件。证券公司、期货公司或其分支机构接受委托理财合同的双方当事人或资产委托人之委托，承诺对委托资产的交易账户进行监督管理的，应认定成立委托监管合同关系，并以委托监管合同纠纷确定案由。

在委托理财合同案件和委托监管合同案件中，在法律适用方面宜遵循如下思路：首先，应主要以民法通则、合同法等民商事基本法律作为法律适用依据。其次，从证券法、期货交易管理暂行条例等金融法律、法规中寻找有关证券、期货等交易规则，作为处理案件之依据。再次，从中国证监会等金融监管机构制订的相关金融行政规章中援引有关营业资质、禁止性交易行为等规定作为判案之参照依据。目前这类参照依据主要包括：中国证监会证监机构字[2001]265号《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》、证监机构字[2003]107号《关于证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》、以2003年中国证监会第17号《证券公司客户资产管理业务试行办法》等。最后，对于具体案件中出现的疑难新型法律问题，应结合国家宏观经济和金融政策，综合运用委托理财案件审理原则、民商法基本原则、原理和法律解释学的方法予以分析和处理。

（3）借款合同纠纷案件。当事人双方在合同中约定，委托人将资产交由受托人进行投资管理，受托人无论盈亏均保证委托人获得固定本息回报，超额投资收益均归受托人所有的（即约定保证本息固定回报条款），属于“名为委托理财、实为借贷关系”之情形，应认定双方成立借款合同关系，以借款合同纠纷确定案由，并适用相关法律、行政法规和司法解释的规定。

（4）合伙协议纠纷案件。当事人双方在合同中明确约定，委托人将资产委托给受托人，受托人提供专业理财服务，双方利益共享、风险共担的，应认定双方成立以委托理财合同为表现形式的合伙关系，以合伙协议纠纷确定案由，并适用《中华人民共和国民法通则》和《关于贯彻执行<中华人民共和国民法通则>若干问题的意见（试行）》的相关规定。

（5）信托合同纠纷案件。在委托理财合同实践中，若合同约定委托人将其资产委托给受托人，由受托人按照委托人的意愿并以受托人自己的名义进行管理，委托资产与委托人资产和受托人的固有资产相互分离，以使委托人或委托人指定的受益人获得收益，且受托人具备法定资质的信托投资机构等信托法所规定的信托行为构成要件的，应认定成立信托合同关系，并以信托合同纠纷确定案由，并适用信托法及相关法律、行政法规和司法解释的规定。

鉴于委托理财司法实践以委托理财合同纠纷和委托监管纠纷为最常见之类型，因此，笔者的研究内容主要围绕对该两类合同纠纷的分析和处理而展开。

（三）委托理财案件的管辖和当事人确定

1、案件的管辖。委托理财案件的管辖问题，是审判实践中比较突出的问题。由于委托理财是证券、期货等金融市场上的一种投资管理活动，而金融市场并非一个地域概念，因此委托理财交易难以确定一个客观存在的具体履行地点；尤其是委托理财案件比较复杂，各地法院司法标准不一，导致判断合同履行地或侵权行为地比较困难；此外，审判实践通常将证券、期货等金融机构的住所地确认为合同履行地，而委托理财案件被告多为证券公司、期货公司等金融机构，其住所地与合同履行地发生重合。为此，我们认为，在委托理财案件中，应以“原告就被告”为一般原则（被告住所地并不限于其机构总部所在地），不宜规定合同履行地、侵权行为地为案件管辖法院；被告为数人的，原告可以选择一被告所在地起诉；当事人可以约定争议解决之管辖法院，但应以民事诉讼法第二十五条规定的范围为限。

2、当事人的确定。由于委托理财案件涉及委托人、受托人、监管人等多方当事人，较其他合同关系而言，更易产生多数当事人诉讼之状况。从民事诉讼目的出发，为便于人民法院查清案件事实和一次性解决纠纷，防止当事人规避法律，更好地平衡当事人之间的利益关系，我们认为，可以根据案件的具体情况确定当事人。具体而言：（1）委托人分别以委托理财合同和委托监管合同向受托人和监管人同时提起诉讼的，可将两案合并审理，并将受托人和监管人列为共同被告。（2）委托人以分支机构受托人为被告提起诉讼的，可将该分支机构的法人列为共同被告参加诉讼；但考虑到金融机构的分支机构分布全国各地的客观情况和诉讼成本问题，金融机构法人可以除外。（3）委托人单独起诉受托人或监管人的，可将监管人或受托人追加为第三人。

（四）委托理财案件审理中的举证责任分配

在委托理财案件审理中，是否应当适用过错推定原则和举证责任倒置规则以及如何倒置，是一个争论较大的重要问题。

我国民法体系中，违约责任归责原则体系由过失责任原则和严格责任原则构成；侵权责任归责原则体系由无过错责任原则、过错责任原则和公平责任原则构成。过错推定在本质上属于过错责任原则范畴，并主要适用各种特殊的违约和侵权行为场合；其与传统过错责任最为明显之区别在于：过错推定责任适用举证责任倒置原则。虽然民事诉讼法第六十四条规定“谁主张，谁举证”的证明责任分配原则，但委托理财的现实情况是，在证券、期货市场上，就受托人而言，委托人将资金等金融性资产交由受托人进行组合投资，通常是基于对受托人专业知识、技能和信息的信赖，对于资本如何运作和如何升值完全由受托人操作，委托人通常对受托人如何实行资本运作不加限制，受托人掌握委托人的资金和全部交易记录，在受托人为证券、期货公司之场合，更是如此。就监管人而言，委托人通常委托证券公司或期货公司进行监管，亦是出于对其金融专业知识和技能尤其是监管条件的信任；与委托人相较而言，受托人或监管人对于交易的信息、记录等情况，完全处于信息优势地位，对证券、期货业务具有更强的专业知识和技能；加之，委托人的资金等金融资产均存放于受托人或监管人账户内。因此可以说，在现代信息时代的委托理财领域，受托人或监管人具有更强的举证能力，要求委托人对受托人或监管人之主观过错及其与损害之间的因果关系承担举证责任，确显苛刻。此外，在股票、期货交易领域，多年来的民事诉讼实践大多采用举证责任倒置规则重新分配当事人之间的证明责任。综合考虑金融领域中委托理财活动的特殊性，以及举证责任倒置之“为避免在特定情形下受害人因举证不能而使权利得不到救济”的制度目的，我们倾向于认为，在委托理财案件中，在归责原则方面，应适用过错推定责任原则；在举证责任分配方面，应采用举证责任倒置规则。具体而言：

1、举证责任倒置的主体：因受托人和监管人处于信息优势地位，故举证责任倒置的主体应是：委托理财合同或者委托监管合同中的受托人、监管人、证券公司、期货公司等。

2、举证责任倒置的对象：虽然过错推定原则主要是针对过错的认定问题，而不应包含因果关系的推定，但由于过错推定原则的适用以因果关系的存在为前提，“在因果关系不确定的情形下，因果关系本身也需要通过推定予以认定”（参阅王利明：“论过错推定”，载于《民商法研究》第1辑，法律出版社2001年版，第689页）。因此，举证责任倒置的对象亦应当包括过错和因果关系两个事实要件。

3、举证责任倒置的分配：受托人应对其进行资产管理过程中不存在过错、其过错与委托资产损失之间不存在因果关系承担举证责任。监管人应对其在监管过程中不存在过错、其过错与委托资产损失之间不存在因果关系承担举证责任。

（五）委托理财案件审理中的释明问题

在委托理财案件审理中，人民法院可行使两种释明权：其一，当事人的列置；其二，诉讼请求的变更。

1、当事人的列置。原告在起诉时未将受托人列为被告的，人民法院可从法律关系的构成和案件审理的实际需要出发，要求原告将受托人追加为共同被告或者第三人。在作为企业法人的受托人已停业的，人民法院可要求原告将受托人企业的出资人追加为共同被告或第三人。

2、诉讼请求的调整。很多案件的原告从保全诉讼利益出发，往往向有经济实力的被告提起诉讼，或者要求负有账户监管责任的证券公司承担全部的资金亏损赔偿责任，或者要求证券公司与受托人一起承担连带赔偿责任。对于此类情形，不宜简单地予以支持或者驳回，而应根据法律关系的构成和具体情况向原告释明：在原告追加受托人为当事人参加诉讼的基础上，要求受托人与证券公司各自承担相应的赔偿责任；或者在受托人与证券公司均有过错的前提下，要求受托人承担主要的赔偿责任，由证券公司承担补充赔偿责任。通过行使释明权来调整诉讼请求，既符合法律的规定，又能保证原告诉讼利益的实现。

三、关于委托理财合同的效力

（一）三种代表性观点

关于委托理财合同效力问题，不仅理论界见解不一，实务界亦众说纷纭。分歧主要围绕着委托理财是否为金融机构专营或者是特许经营之业务、受托人是否必须具备资质这两个因素而展开，并形成否定说、资格说和区分说三种观点：

1、否定说。该观点认为，鉴于委托理财业务应是一项需要获得行政许可的金融业务，有必要对受托人的身份进行适当限定，并对受托人提出一定的准入要求。尽管现实生活中存在大量非金融机构所从事的委托理财活动，但从政策引导和规范发展及防范风险的层面出发，不宜将上述主体的委托理财活动合法化。

2、资格说。该观点主张，证券公司从事资产管理业务乃合法行为，并已建立起基本规则和秩序。实践中一些证券公司从事客户资产管理业务出现若干偏差，实属发展过程中之正常现象，并不影响证券公司客户资产管理业务的合法性，亦不能改变委托理财合同之性质。资产管理业务乃特许业务，根据有关法律、行政法规和证监会的监管规定，证券公司从事委托理财业务应取得业务资质，否则应认定合同无效。根据中国证监会关于风险控制和内部控制的规定，绝对禁止分支机构（即营业部）从事资产管理业务，故分支机构在未经授权情形下签订的委托理财合同应被认定无效；否则，可能形成分支机构可以从事委托理财业务的误导并削弱证券公司对分支机构进行管理的权力和风险控制的能力。

3、区分说。该观点认为，应依据受托人的情形将委托理财划分为两类：金融机构法人委托理财和非金融机构法人（或自然人）委托理财。在受托人系金融机构法人之情形，因证券法明确禁止证券公司全权受托理财，且央行和证监会对金融机构法人委托理财业务存在资质方面的要求，故未获得资质的证券公司等金融机构法人从事的委托理财业务，应认定无效。在受托人是非金融机构法人（或自然人）的情形中，由于现行法律、行政法规并未对其从事委托理财活动作出禁止性规定，且依据行政许可法等相关法律之精神，将委托理财认定为金融机构专营或特许经营的依据并不充分，因此，对金融机构之外的自然人、法人及其他组织从事的委托理财业务，不宜轻易认定合同无效。

（二）笔者的倾向性意见

笔者认为，在合同法颁布施行之后，人民法院在审理民商事案件中应充分尊重当事人之契约自由，在认定合同效力方面更宜慎重。只有在当事人缔结的合同违反法律、行政法规的强制性、禁止性规定时才能认定合同无效。然而，就委托理财合同而言，虽然目前法律、行政法规并无明确的禁止性规定，委托理财合同在原则上似不属于法律禁止之范畴，但鉴于实践中的委托理财大多发生在证券、期货领域，且基本上被视为一种新生金融品种，成为一种衍生金融业务；尤其是我国历来对金融采取严管政策并实行金融业务特许经营，故应将委托理财在金融品质上纳入特许经营范畴。由于目前法律尚未对委托理财活动进行专门之规制，故而对于委托理财合同之效力，宜结合我国金融政策，在维护国家金融安全和市场交易安全之间慎重权衡，并根据实际情况区分对待。具体而言：
1、关于委托人主体资格问题。原则上，凡是依法具有独立民事主体资格的法人和自然人都可以作为委托人签订委托理财合同；但从维护国家金融安全和社会公共利益考虑，以下三种情形中委托人所签订的委托理财合同应认定无效。

（1）境外机构投资者未取得“合格境外机构投资者资格”在中国境内证券市场投资委托理财的。《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》（中国证监会、中国人民银行2002年第12号令）规定，境外机构投资者在中国境内证券市场投资委托理财必须经中国证监会批准。该办法所称“合格境外机构投资者”，是指符合该办法规定条件经中国证监会批准的中国境外基金管理机构、保险公司、证券公司以及其他资产管理机构。据此，若未取得“合格境外机构投资者资格”的境外机构投资者在我国境内从事证券市场投资委托理财，直接违反我国证券监管规定。这种游离于有效监控之外的证券投资委托理财活动，将给国际游资肆意投机制造机会，极易引发国内证券市场系统性风险。因此，该类投资者作为委托人的委托理财行为，已构成损害我国金融安全和金融秩序之行为，应属于合同法第五十二条第一款第四项所规定之“损害社会公共利益”范畴，委托理财合同应归于无效。

（2）证券公司、信托投资公司等金融机构及其分支机构、其他企业法人，委托自然人进行投资理财的。就经纪类证券公司而言，其委托自然人理财之行为不仅超出了其核准的业务范围，亦构成向客户融资之行为；就综合类证券公司而言，其行为亦构成向客户融资之行为；就信托投资公司而言，其委托自然人理财行为不仅违反核准的经营范围，而且依信托制度设立之目的，其应恒处于受托人地位；就其他企业法人而言，其不委托有资质的证券公司等金融机构法人却委托风险承担能力极弱的自然人从事理财活动，明显违背交易常理，多属违规入市投机行为，会对正常的金融市场秩序造成冲击，损害公共利益。有鉴于此，根据最高人民法院《关于适用〈中华人民共和国合同法〉若干问题的解释(一)》第十条关于“当事人超越经营范围订立合同，人民法院不因此认定合同无效。但违反国家限制经营、特许经营以及法律、行政法规禁止经营规定的除外”之规定精神，以及现行合同法第五十二条第一款第四项规定之“损害社会公共利益”无效情形，应认定合同无效。

（3）通过委托理财行为从事洗钱活动。《金融机构反洗钱规定》（中国人民银行2003年第1号令）明确要求接受业务的金融机构及其工作人员应当依照国家金融监管规定认真履行反洗钱义务，审慎地识别可疑交易，依法协助、配合司法、行政执法机关打击洗钱活动，且不得从事不正当竞争妨碍反洗钱义务的履行。据此，违法犯罪分子利用委托理财行为从事洗钱活动，明显属于现行合同法第五十二条第一款第一项所规定之“一方以欺诈手段订立合同损害国家利益”情形，合同应认定为无效。

2、关于受托人主体资格问题。受托人乃委托理财活动主体方面规制重点。

（1）受托人为证券公司、期货公司、证券投资咨询公司等金融机构法人之情形。2001年12月，中国证监会发布《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》，明确要求只有经过中国证监会批准的综合类证券公司才有从事受托投资管理业务的资格。该规定意味着，证券公司的委托理财业务开始受到监管，已从“自由业务”演变为“特许经营”。同时，根据证监会关于风险控制和内部控制的规定，禁止分支机构（营业部）从事资产管理业务，因此，证券公司等金融机构法人没有取得委托理财资质的，或者其分支机构在未经授权的情形下签订的委托理财合同，应根据最高人民法院关于适用《中华人民共和国合同法》若干问题的解释（一）》第十条关于“当事人超越经营范围订立合同，人民法院不因此认定合同无效。但违反国家限制经营、特许经营以及法律、行政法规禁止经营规定的除外”之规定，认定合同无效。

（2）受托人为一般企业、事业单位等非金融机构法人之情形。由于证券法、信托法、证券投资基金法仅针对金融、证券以及基金管理机构从事委托理财业务予以规制，而且相关主管部门多以特定对象确定监管范围，因此导致资产管理（投资咨询）公司、一般公司乃至事业单位等非金融机构法人的委托理财行为处于无规可寻的灰色地带，委托理财活动出现市场监管真空。为此，民商审判部门应进一步加大调研力度，同时根据审判中发现的问题及时向有关部门提出必要的司法建议。当前情况下，人民法院尚不宜轻易否定该类情形下委托理财合同的效力，而应根据具体情况具体分析。

（3）受托人为自然人的情形。自然人之间的委托理财行为虽然范围较广且数量不少，但因其过于分散尚不致对金融市场产生不良影响，因此，只要其不违反民法通则、合同法以及国家金融法规的禁止性规定，尊重当事人意思自治即应受到尊重，其委托理财合同亦应认定有效。但若审理中查实该自然人有在同一时期内共同或分别接受社会上不特定多人委托从事受托理财业务，特别是进行集合性受托投资管理业务情形的，因该行为显然与其身份和资质不符，故应认定合同无效。

应当强调的是，无论何种情形，在委托理财案件审理中，有证据证明当事人假借委托理财之名从事金融违法犯罪活动的，均应根据现行合同法第五十二条以及相关法律、法规之规定，认定委托理财合同无效。

四、关于保底条款的类型和效力

保底条款可谓委托理财合同中最为重要之内容，其既是委托理财行为普遍吸引广大投资者投资的关键所在，也是引发委托理财纠纷的主要原因。

（一）保底条款的类型及其对合同性质的影响

1.保底条款的类型。在总结委托理财审判实践中保底条款各种情形的基础上，可将保底条款基本划分为“保证本息固定回报条款”、“保证本息最低回报条款”和“保证本金不受损失条款”三种类型，并初步界定如下：

（1）保证本息固定回报条款，是指委托人与受托人约定，无论盈亏，受托人均保证在委托资产的本金不受损失之外，保证给付委托人约定利息。

（2）保证本息最低回报条款，是指委托人与受托人约定，无论盈亏，委托人除保证委托资产的本金不受损失之外，还保证支付委托人一定比例的固定收益率；对超出部分的收益，双方按约定比例分成。

（3）保证本金不受损失条款，是指委托人与受托人约定，无论盈亏，受托人均保证委托资产的本金不受损失；对收益部分，双方按约定比例分成的条款。

此外，实践中还存在受托人承诺填补损失之情形，即双方在委托理财合同中没有约定亏损分担，但在委托资产发生损失后受托人向委托人承诺补足部分或者全部本金损失，或者受托人在承诺补足委托资产本金损失之外，对收益损失作出赔偿承诺。这种填补损失承诺可以分别归入保证本金不受损失条款和保证本息最低回报条款类型。

2.保底条款对合同性质的影响。笔者认为，保底条款的不同类型对委托理财合同的性质有较大影响。

（1）在保证本息固定回报条款场合。在该种情形中，保底条款中的保本付息之内容已经充分明确地表达出委托人单纯的缔约目的和合同预期，即纯粹追求资产的固定本息回报，而对受托人管理资产行为及收益后的分成并无预期，此种情形下的委托理财与通常的借贷关系并无二致，故无论委托人直接交付给受托人的资产是资金还是可以融资的证券，皆应认定为以委托理财为表现形式的借贷关系。如此认定，不仅符合实践中通常认识，而且可以避免在委托人将资金或证券直接交付之后以受托人或受托人借用的他人名义开立的账户资产归属的认定、数额确定之基准日选择以及账户资产处理等一系列问题。

有鉴于此，在订有保证本息固定回报条款场合，法人之间的委托理财合同应按照企业间非法拆借处理；自然人之间的委托理财合同以及委托人为自然人、受托人为法人的委托理财合同应按照法律关于民间借贷的规定处理。应当注意的是，我国现行合同法第二百一十一条对民间借款利率做出最新的原则性规定，即该条第一款规定“自然人之间的借款合同对支付利息没有约定或者约定不明确的，视为不支付利息”。该款规定比较明显地反映出民间借款互助性和民间借款的最高利率不宜规定过高的立法趣旨；该条第二款规定“自然人之间的借款合同约定支付利息的，借款的利率不得违反国家有关限制借款利率”。因此，在国家有关部门关于限制民间借款利率规定发布之前，笔者倾向于认为，在“名为委托理财，实为借贷”的情形中，认定借款利率不宜高于中国人民银行同期贷款利率，以克服目前因民间借款利率过高而给社会造成的各种弊端，更好的发挥民间借贷便捷、互助、有偿的优势。

（2）在保证本金不受损失条款和保证本息最低回报条款场合。在此两类情形中，尽管也有类似于保证本息固定回报之内容，但因为条款中明确约定对收益或者超出部分的收益按照约定比例分成，由此决定此类情形中当事人的缔约目的与纯粹的借贷合同之目的并不相同，颇具混合契约之色彩，即借贷、委托、保管、投资等诸多契约内容因素，故不宜将此类合同简单地认定为借款合同，而应认定为委托理财合同。随之而来的问题是，如何认定该情形下委托理财合同中的保底条款的效力？

（二）保底条款的效力

1.相关争论观点。无论在理论界还是实务界，保底条款的效力如何认定，都可谓委托理财案件的最大争点，并形成如下六种观点：

（1）绝对有效说。该观点认为，从私法领域的意思自治原则出发，保底条款系双方真实意思表示，应认定有效。

（2）条款可撤销说。该观点认为，约定保底条款明显违反公平原则，据此可认定其为显失公平条款或可撤销条款。若当事人申请撤销，则予以撤销；否则，应承认其效力。

（3）区分主体说。该观点认为，对保底条款的效力应视受托人之身份而定，在非金融机构法人（或自然人）受托理财场合，可从意思自治原则出发，肯认其效力；在金融机构法人作为受托人之情形，保底条款因违反相关证券法和相关规章之规定，应认定无效。

（4）条款无效说。该观点认为，从公平原则出发，保底条款的约定违反公平原则，故应认定无效；但保底条款无效并不影响委托理财合同的效力。

（5）合同无效说。该观点认为，保底条款乃委托理财合同之核心条款，事关当事人缔约目的，合同中当事人的权利义务均围绕该条款展开。保底条款不仅违反证券法第一百四十四条的禁止性规定，而且违反监管政策和金融政策，加大了证券公司风险，更违背委托合同或信托合同中委托人承担风险之基本原则，故保底条款无效并导致整个合同无效。

（6）有限承认说。该观点认为，在委托理财合同有效的前提下，不宜一律否认保底条款效力。认定保底条款效力不仅要寻求法理逻辑上的依据，以保持司法尺度的连续性和一贯性，而且应顾及现实国情和国民对于公平的感情认知。以此为基础，又形成两种观点。一种观点认为，无需区分受托主体性质，确定一个标准即以银行活期存款利率为标准对保底收益率加以调整，超过部分不予支持；另一种观点认为，应区分不同的受托主体而确定不同标准，受托人为金融机构法人或者其分支机构的，以银行同类贷款利率的二倍为标准，超过部分不予支持；对其他受托主体，以银行同类贷款利率的四倍为标准，超过部分不予支持。

2.笔者的倾向性意见。笔者认为，保底条款是当事人双方以意思自治的合法形式对受托行为所设定的一种激励和制约机制；尽管现行民商法律体系中尚无明确否定该保底条款效力之规定，但笔者依然倾向于认定保底条款无效，人民法院对委托人在诉讼中要求受托人依约履行保底条款的内容的请求，不应予以支持。保底条款的效力关涉其与合同其他部分效力的关系以及因保底条款阙如时如何确定受托人合理报酬等问题。

（1）保底条款无效的理由。无论实践中委托理财构成委托代理关系抑或是信托法律关系，保底条款均无有效之理由。

第一，保底条款有悖民商法基本原理。由于绝大多数委托理财以委托代理关系为法律构成，因此根据民法通则中代理制度和合同法中委托代理制度的相关规定，代理人只承担因自己的过错造成被代理人损失之责任，而不承担因不可归责于代理人的事由所造成的被代理人损失之责任。若肯定保底条款的效力，将颠覆委托代理之制度构成，导致法律体系违反。在一些委托理财具备信托法上之信托法律行为之情形中，依信托法理，委托理财属于自益信托，非可归责于受托人之过错而致信托财产亏损时，应由信托财产承担损失。因信托财产最终归属为受益人或委托人，故无过错的受托人不应承担赔偿责任，可见保底条款亦有违信托基本法理。

第二，保底条款违背民法之公平原则。当事人在合同中围绕保底条款所配置的民事权利义务严重不对等，致使保底条款从根本上大多难以实际履行。承诺给付最后无法兑现的高收益率之保底条款，通常成为受托人获取资金和交易报酬的一种非法手段，并染上非法集资色彩。

第三，保底条款违反法律禁止性规定。修订前之证券法第一百四十三条明确规定：“券商不得以任何方式对客户证券买卖收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺”。中国证监会2001年《通知》明确重申，受托人不得向委托人承诺收益或者分担损失。修订后的证券法第一百四十四条亦作相同规定。显然，这些规定从维护证券公司和证券市场的健康发展出发，从根本上否定了证券公司签订保底条款的法律效力。尽管在主体方面，其他非证券公司的投资机构或者自然人不宜完全适用上述法律和部门规章，但根据法律解释之“举重明轻”原则，法律对特殊主体的特别规定对于一般主体亦应具有借鉴和引导作用。

第四，保底条款违反市场基本规律。法律仅是表明和记载竞技关系而已，并不能凌驾于市场规律之上。保底条款在法律层面上固然属于当事人意思自治范畴，似应受到司法尊重，但其在经济层面上却具有极强的信用投机色彩。在高风险的证券、期货等金融市场中，投资风险无法避免，绝对的只赢不亏的情形不可能存在，也不可能存在恒高的收益率。虚拟经济须以实体经济为基础，脱离实体经济而盲目约定一定收益率的保底条款通过所谓意思自治的法律安排将投资风险完全分配给受托人，严重违背市场经济基本规律和资本市场规则，只能诱导投资非理性地将资金投入金融市场，扭曲证券市场正常的资源配置功能并且不断放大二级市场的波动风险，严重破坏资本市场直接融资和间接融资之间所形成的合理格局。司法实践亦不断证明：保底条款非但不能从根本上改变资本市场中风险与利益共存的基本客观规律，难以真正发挥激励和制约功效，相反却助长非理性或者非法行为之产生，加大市场泡沫并引发金融风险，成为引发当事人之间诸多纷争的重要原因。

（2）保底条款对合同效力的影响。保底条款被认定无效后，委托理财合同是否随之全部无效呢？为维护私法自治，不使当事人受欠缺无效部分之法律行为的拘束，我国合同法第五十六条中规定：“合同部分无效，不影响其他部分效力的，其他部分仍然有效”。因此，解决上述问题的关键在于，保底条款无效是否构成合同的部分无效。依据民法原理，确定合同部分无效，应符合如下四个要件：其一，合同须限于一个单一的合同，而不应构成数个合同，否则即是一个分别无效的问题，而不是部分无效的问题。其二，合同内容须具可分性。即将无效部分分离出来后，仍能使一项可以想像为有效的行为继续存在，且该项行为亦不得与当事人的愿望相违背。其三，合同部分无效，不影响其他部分效力。若无效部分与有效部分并不相互独立而是存在牵连关系，确认部分内容无效将影响有效部分的效力，或者从行为的目的、交易的习惯以及根据诚实信用和公平原则，决定剩余的有效部分对于当事人已无意义或已不公平合理，则合同应被全部确认为无效。其四，合同部分无效须在除去无效的部分行为后，当事人亦将从事剩余部分行为的情况下，才应发生部分无效。据此，在订有保底条款的委托理财合同情形中，在缔约目的方面，委托人除期待委托资产本金的安全外，还期待较高的收益；受托人在合理报酬的预期之外，尚期盼更多的收益分成等。因此可以说，若没有保底条款的存在或诱惑，当事人尤其是委托人通常不会签订委托理财合同；在保底条款被确认无效后，委托人的缔约目的几乎丧失，实践中委托人愿意继续履约之情形相当罕见。因此，若使其继续履行合同的其他部分，不仅违背委托人的缔约目的，而且几无履约意义。有鉴于此，我们认为，保底条款应属委托理财合同之目的条款或核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，故保底条款无效应导致委托理财合同整体无效。

（3）保底条款阙如场合的受托人报酬：司法实践表明，受托人报酬条款通常蕴涵在保底条款中，保底条款被认定无效亦常常导致受托人报酬条款阙如或者约定不明。笔者认为，若受托人主张委托人给付报酬或者请求分享盈利而双方对此无法达成合意的，人民法院可以根据合同解释之规则，在不超过收益部分10％的范围内，依诚实信用原则予以解释补充，对受托人的合理要求予以支持。、

五、关于委托理财账户内资产权属和损失的责任承担

（一）委托理财账户内资金权属

1.独立封闭运行账户内的资金权属。因委托理财在法律构成上通常是委托代理关系，委托人旨在获取投资收益，并非意在向证券公司融资，委托人并无转移账户内资产所有权之意思，因此在独立封闭证券账户和资金账户内运作的委托资产，能与受托人的自有资产、其他客户资产相区别的，委托理财账户内资产应归属于委托人所有。

2.用于质押的配资账户内资金权属。在三方监管委托理财合同场合，合同约定受托人或监管人（如证券公司）提供用于质押的配资账户的，若配资账户内资产与委托理财账户内资产相互独立，配资账户内资产归受托人、受托人的其他委托人或监管人所有，委托理财账户内资产归委托人所有，双方各自取回。若委托理财账户内资产与配资账户内资产发生混同，双方按照资金比例分配账户内资产。

3.委托资产被挪用后的权属。在受托人挪用委托资产情形中，（1）若被挪用后的委托资产与其他客户资产发生混同但独立于受托人自有资产的，委托资产与其他客户资产不属于受托人对其他债权人的责任财产范围，委托人与其他客户可以按照资产比例享有取回权。（2）在委托资产与受托人自营资产发生混同场合，若该混同资金的账户中仍有资金存在，则委托人与受托人可按照资产比例享有取回权；对委托人其他合理损失，受托人应承担相应的侵权赔偿责任，此时委托人对受托人仅享有债权。

4.麻袋账户内资金的权属。按照现行的证券交易管理规则，投资者的资金账户和证券账户必须一一对应，即一个投资者在一家证券公司的营业部只能开设一个资金账户，该资金账户只能连接着一个同名的证券账户。但在交易实践中，大量存在的投资者以一个资金账户同时连接着多个股东账户进行证券交易和结算的情况。对此，业界形象地称之为“麻袋账户”。麻袋账户首先被使用于20世纪90年代初期一级市场的新股申购，但随着新股的上市交易，麻袋账户延伸到二级市场。其原因较为复杂：有的是为了规避限制进入二级市场的身份限制；有的为了分仓持股，规避成交申报的法律规定；有的是利用分仓违规交易，造成某种证券交投活跃的假象；更有甚者，有些股市庄家使用麻袋账户的直接目的就是为了利用自己控制的不同身份的证券账户，进行不转移所有权的自买自卖，达到操纵市场的目的。一段时期以来，本属于行政监管部门规制对象的麻袋账户，并未引起审判实务界的注意；但随着委托理财活动的出现，麻袋账户引发的纠纷则成为民商事审判必须面对的问题。

（1）麻袋账户以及纠纷的类型化。实践中的麻袋账户大致可分三类：其一，以自己的名义开立资金账户和证券账户但同时借用他人名义的证券账户；其二，借用他人名义开立资金账户和股票账户；其三，使用虚构的名义开立多个资金账户和股票账户。在司法实践中，因麻袋账户所引发的纠纷通常包括：受托人为委托人开设麻袋账户引发的纠纷；受托管理资产的人将名义账户内的股票转托管或撤销指定交易引发的侵权争议；受托人将其管理的麻袋账户质押，质权人自行或在证券公司帮助下行使质权而引发的侵权纠纷等类型。

（2）麻袋账户资产的权属确认。因“利之所在，责之所归”乃最基本的立法学和解释学原理，亦是法律在规定相关主体的民事责任、行政责任和刑事责任时的立论基点，故在法律并未明确麻袋账户的权属的情形下，我们可以反推该解释原则即：“责之所在，利之所归”。鉴于法律、法规的规定和监管部门的行政执法实践均以实际使用人和控制人对账户的实际控制力来作为追究其行政、刑事责任之依据，因此亦应将其作为确认民事权利之标准。即只要麻袋账户的使用人能够证明其账户内的资金和股票系其实际出资和购买，就应认定归其所有；尽管该使用人存在行政违法行为，但不应以此否定其民事权利。有观点认为，麻袋账户内的股票资产应属于各股票账户名义人，我们认为这种观点并无相应的理论依据。

（3）受托人开设麻袋账户之责任。根据“利之所在，责之所归”的基本分析原则，因代理人为被代理人开设和使用麻袋账户的初衷是为谋取证券交易之便利和利益，故对委托人与受托人之间的责任划分，应根据民法通则第六十七条关于“被代理人知道代理人的代理行为违法不表示反对的，由代理人和被代理人负连带责任”之规定处理，原则上受托人不必因此对委托人承担责任，除非委托人能够证明受托人的行为恶意侵犯其合法权益。

（4）关于券商的审核和注意义务。依据上交所《指定交易办法》和深交所的《转托管业务指引》，以及证券业协会《委托代理协议指引》的规定，券商对托管转入或指定交易的股票，有核实其证券账户与资金账户是否“同名”的义务。尽管该规定以资金账户与证券账户“一对一”为前提，并未对麻袋账户明文规定，但不妨碍由此延伸推论，券商的审核“同名”义务实际上就是核实转入的资产是本营业部资金账户名义人所有。由此可以推演出两条基本规则：其一，在本营业部首次开户并买入股票的麻袋账户，推定券商知道实际使用人或控制人，故在托管转出或撤销指定时，券商应当取得实际控制人的授权或许可。其二，托管转入或重新指定交易的券商对麻袋账户的审核义务，就应当界定为向前手券商核实或要求转入人取得前手券商的证明。券商未尽前述注意和审核义务，应当承担相应的责任。

（二）委托理财损失的责任承担

1.委托资产的损失范围和计算

笔者认为，委托资产的损失范围应当以实际损失为限，不包括可得利益损失，并应以下列方式计算委托资产的实际损失：委托资产损失＝（委托人实际交付的委托资产＋证券或期货的当日市值）－（委托资产的控制权实际转移至委托人的委托资产＋证券或期货的当日市值）。在委托理财合同有效的场合，当事人对委托资产损失的计算另有约定的，若该约定不违反公平原则，应从其约定。

2.委托资产本金损失的处理

（1）合同有效之场合。委托理财合同有效之场合，大体包括受托人是有资质的证券公司等金融机构法人以及自然人两种情形。现行合同法第四百零六条关于“有偿的委托合同，因受托人的过错给委托人造成损失的，委托人可以请求赔偿损失”、中国证监会2001年《通知》关于“委托人必须承担委托投资的投资损失”之规定，可以作为认定双方民事法律责任的依据或者参考。

在委托理财合同期满、双方终止或者协议解除合同时，若委托资产处于亏损状态，原则上受托人应在扣除依约取得的合理报酬后，将余额部分（包括货币资金和其他金融性资产）全部返还给委托人。若受托人对损失存在过错，则应酌情减少其报酬。

对于委托资金之损失，应根据当事人是否有过错、过错大小、过错与损失的因果关系等确定其各自责任。依委托代理制度一般法理，委托理财投资损失应由委托人自行承担；但受托人在受托管理资产过程中存在违约行为、侵权行为或者未尽谨慎注意义务等而存在过错，且与受托资产实际损失之间存在相当因果关系的，受托人应对该损失承担赔偿责任。

（2）合同无效之场合。因委托理财交易通过电子系统进行，交易对方并不特定，故委托理财合同无效的处理方式与普通合同无效之处理方式不同，不宜机械地套用合同法所规定的恢复原状等处理方式，不能因委托理财合同无效而否定证券、期货交易行为及结果。在委托理财合同因委托人或受托人无资质、订有保底条款、以及属于法律、行政法规规定的无效情形而无效等场合，受托人应将委托资产本金返还于委托人，并支付中国人民银行同期定期存款利息。

（3）有效与无效之比较。至此，关于委托理财本金处理方面自然会生发出一个疑问：对委托人资产的保护，合同有效反而不如合同无效？笔者认为，这种处理结果通常只是一种表象，而实质上的权利配置和责任分担是公平的，而且有利于从司法角度推进委托理财市场行为的规范化。首先，就法律预期而言，在委托理财合同有效的情形下，双方当事人皆是遵循资本市场一般规律和规范的行为规则从事委托理财活动，并相互持有一个合理的法律预期，该双方基于法律规定和意思自治所出的法律安排及本金和收益请求权，在签订有效的委托理财合同时，即是已被考虑在内的可预期的权利，而且是确定的并依法受到保护的；若受托人理财技巧高超，则委托人将获得更大的收益。而无效的委托理财合同的法律预期是不确定的，因合同无效的损害赔偿请求权并非是一种期待利益。其次，就实际偿付能力而言，无资质的一般的咨询公司乃至事业单位等非金融机构法人的资力不如有资质的证券公司、投资咨询公司那么可靠，而是处于给付能力或缺不安且极其有限的状态，即便人民法院判令保护委托人的本金和利息，其执行结果也取决于受托人的清偿能力，实践中也常常因为受托人人去楼空或几近破产而执行无果。因此，从最终获得实际收益的角度看，依照有效的规则所从事委托理财活动对委托人最为有利。再次，就过错和责任分配而言，在合同无效场合，让受托人承担较大的过错和责任也许不甚公平，但应当看到，委托理财合同无效的原因通常在于受托人无资质和保底条款的存在。无委托理财资质的法人是严禁从事受托理财业务的，受托人无疑应承担较大的过错和责任。同样，若没有保底条款的引诱，委托人通常是不会将委托资金交给受托人理财的，所以使受托人承担较大的民事责任既在情理之中，也是防止订立保底条款的重要措施。最后，就规范导向而言，通过在无效合同中使受托人承担较重的责任，可使无资质的受托人对委托理财活动望而却步，可使有资质的受托人尽量避免订立保底条款，亦可使委托人慎之又慎地权衡订立无效委托理财合同以及未来的实际结果。一言以蔽之，通过这种规则配置，可以使委托理财活动更加规范化。

3.保底收益部分的处理

关于委托理财合同被确认无效后，如何处理因委托理财合同而获得之收益问题，有观点认为，委托人因无效合同所获得之利益，应充抵受托人或者监管人的赔偿金额；充抵后剩余之收益部分，人民法院应将其与受托人因无效合同所获得之收益一并予以收缴。鉴于收缴之规定乃计划经济条件下产物，有失公平，亦容易因利益驱动而导致权力滥用，所以，笔者倾向于认为：在合同无效的场合，因委托理财所得之收益应先冲抵受托人或监管人应当返还或赔偿的资金数额，再扣除受托人从事理财业务所需支付之必要管理费等费用后，余额归委托人所有。

此外，即使合同双方当事人已经按照保底收益条款约定的分配比例各自获取了部分收益，双方所获取的收益亦应计算在委托理财收益总额之中。

六、关于监管合同的性质和监管责任的认定

（一）关于监管合同的法律性质

尽管委托理财合同通常是以委托人和受托人双方的高度信任为基础，但实践中有相当一部分委托理财合同的签订是监管人为客户间融资提供居间服务的结果，即委托理财合同双方当事人以监管人的居间介绍作为缔约基础。证券公司、期货公司或其分支机构为委托理财合同当事人提供监管服务的业务在业界被称为“第三方监管”。产生第三方监管的根本原因在于委托人和受托人的信息不对称，委托人为保护自身利益常常要求具备信息和技术优势的证券、期货公司为其提供监管服务。在委托理财监管合同实务中，监管人的监管职责通常约定为：监督受托资产移转和处置、监督投资方向、通知重要事项、强行平仓、资产移交和收益清算等监管义务。具体而言，监管人应监督托管账户以及保证金账户内资金转出和有价证券转移；监督双方不得办理撤销指定交易、转托管、挂失、销户、非交易过户、划出资金、不得将托管账户上的股票和现金进行抵押、质押、担保；监督受托人的投资方向，如不得投向PT股、ST股等；当监管账户中的股票、资金市值达到合同约定的境界线时，应通知委托人和受托人、通知追加保证金、将受托资本管理运作中的重大事项及时通知客户；当账户内资金余额和股票市值之和低于平仓线且受托人未能在规定时间内补足，应当及时通知委托人并协助委托人采取平仓措施，或者授权证券公司有权强行平仓；在委托人和受托人之间依约办理委托资产的移交和收益的清算手续等。

1.关于监管合同法律性质的三种观点。对于监管合同的法律性质以及监管人的法律地位，主要存在三种观点：

第一种观点认为，由于在监管合同中监管人通常对委托人的收益进行担保，因此监管人的法律地位是受托人的保证人，向委托人保证受托人履行合同；一旦受托人违反合同，监管人应向委托人承担保证责任。

第二种观点认为，监管合同独立于委托理财合同，不能将其定性为保证合同，而应根据合同之约定来认定监管人的责任。若监管合同约定监管人承担连带责任或赔偿责任，则应按约处理；若未约定，则应认定为补充赔偿责任。

第三种观点认为，监管合同与委托理财合同是相互独立的两个合同，因其以受托提供监管服务为内容，故应定性为委托合同。对于监管合同中约定的承担连带责任或赔偿责任的条款，应认定为担保条款，依监管人的身份和合同的性质，应认定为无效条款，但不影响监管合同的整体效力。

2.笔者的倾向性意见。就第一种观点而言，监管合同虽与保证合同存在相似之处，但两者之间毕竟存在本质差别。在当事人构成方面，依保证之一般法理，债务人并非保证合同当事人，但在“三方监管合同”中，委托人、受托人和监管人却皆为合同当事人。在归责事由或责任基础方面，保证责任以债务人不履行债务为基础，而监管责任之承担却不取决于受托人是否违约，而取决于监管人是否违反监管合同约定或者对委托人和受托人是否构成侵权。就第二种观点而言，其虽遵循当事人意思自治原则，具有便于法官依监管合同约定来解决监管合同争议之优点，却未对监管合同的法律性质予以界定，在处理结果上实际是将监管合同作为保证合同对待，且在合同无约定场合对监管人科以补充赔偿责任之做法并无法理依据。这并未在根本上解决受托人和监管人之间的责任关系问题，诸如两者应如何分担责任、相互有无追偿权、追偿的份额应如何确定等等。可见，上述两种观点皆存在明显缺陷。

关于监管合同的法律性质问题，笔者倾向于第三种观点。根据民法理论，委托合同是典型的提供劳务合同，合同标的是受托人处理委托人事务之行为。合同法第三百九十六条明确规定：“委托合同是委托人和受托人约定，由受托人处理委托人事务的合同。”以此考量监管合同可以看到，通常监管合同所约定的监管人职责或义务的表现形态，诸如监督资金划转、风险警戒通知、强行平仓、资产移交和收益清算等，都属于委托合同中受托人之事务。若将这些监管职责置于委托理财合同中加以考察，则监管内容皆是委托人与受托人约定的作为或者不作为之义务，只不过这些本应由委托人和受托人履行的义务被委托给监管人来履行而已。从监管职责的视角看，监管合同之目的在于保障委托理财合同之履行，监管人的监管实质是提供一种监管服务。加之，监管合同的诺成性、双务性、不要式等特征，皆为委托合同法律特征所包容，故而将监管合同的法律性质界定为委托合同较为妥当。

此外，由于委托理财合同是具有相当投资风险的合同，因此将监管合同中约定的监管人承担连带责任或者赔偿责任的条款认定为担保条款，不仅可以更好地体现委托理财的风险性特点，而且能够较好地平衡委托人、受托人和监管人的利益。

（二）关于监管合同的效力

1、监管合同效力的从属性问题。委托理财实务中，委托理财合同无效是否必然导致监管合同无效，是一个存在争论的问题。笔者认为，虽然监管合同相对独立于委托理财合同，但相较而言，委托理财合同是基础合同，监管职责取决于委托人或受托人之委托，监管合同的设立以委托理财合同的存在为前提条件；在委托理财合同债权发生转移时，监管合同应随之转移；在委托理财合同部分或全部债权债务关系消灭时，监管合同中的权利义务亦将随之而全部或部分消灭，因此，监管合同在发生、处分以及消灭方面皆有较强的从属性，应认定其为从属性契约。依契约从属性原理，在基础合同无效时，从属性合同亦应随之无效。

2、监管合同担保条款的效力。在委托理财实践中，一些证券公司、期货公司或者其分支机构在监管合同中订有监管人确保委托人投资收益的条款。该担保条款的效力如何，亦是较为争议之问题。笔者倾向于认为，这种担保条款为无效条款。理由有三：首先，证券法第一百四十三条规定“证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿买卖的损失作出承诺”，据此可认定该担保条款无效。其次，合同法第四百零六条第一款规定，在委托合同中，受托人的行为后果应由委托人承担，只有在受托人有过错并造成委托人损失时，委托人才能向受托人要求赔偿。因监管合同定性为委托合同，自然应适用合同法该条款。若承认监管人担保条款的效力，则有违委托合同之基本特征。最后，委托理财之所以普遍吸引广大投资者，其关键在于保底条款之存在。既然认定委托理财合同中的保底条款无效，则亦应否定监管合同中的担保条款之效力，否则将存在法理逻辑矛盾。

（三）关于监管责任的认定和承担

1、监管人的责任类型。根据委托理财之实践，监管人的民事责任通常可以区分为违约责任和侵权责任两类。

在监管合同有效成立场合，监管人无疑应依监管合同之约定全面履行其义务。因可归责之事由，监管人未依监管合同履行义务时，即构成违约并承担相应的违约责任。人民法院应根据监管人是否存在过错，过错的性质、大小，以及过错与损失之间的因果关系，确定监管人的违约赔偿责任。若监管人已经恪尽其审慎注意义务，或因不可归责于自身之原因未能履行监管义务的，其对委托人的损失不应承担赔偿责任。

在实践中，除违约场合外，还经常存在监管人因侵权行为而承担侵权赔偿责任的情形。其侵权责任包括监管人单独侵权和监管人与受托人共同侵权两种基本形式。单独侵权通常表现为监管人挪用委托理财合同项下的委托资产或者违反有关规定划转委托资产，若造成委托资产损失的，应承担赔偿责任。共同侵权往往体现在监管人与受托人因恶意串通、共同欺诈委托人、操纵市场价格等不正当交易行为损害委托人利益等行为，在此情形下，监管人应以其自有资金对委托人的损失承担连带赔偿责任。

2、监管合同无效情形下的监管责任。

在委托理财合同无效或者监管合同中存在担保条款的情形下，都可能导致监管合同无效或者部分条款无效。因此，在监管人存在过错而导致合同无效或者部分无效时，监管人应当赔偿对方信赖利益的损失，即承担缔约过失责任。在衡量监管人责任时，可以参考担保法司法解释关于担保合同无效的规定精神。同时，鉴于监管人与一般保证人之区别，即一般保证人通常无法了解债务人的具体经营情况，而监管人却具有充分的便利条件和优势对受托人的资金运作行为进行监管，为此，监管合同或监管人担保条款无效且监管人有过错的情况下，监管人的缔约过失责任之上限应适当高于保证人承担缔约过失责任的上限。具体而言：

（1）在监管合同因委托合同无效而被认定无效时，监管人无过错的，不应承担责任；监管人有过错的，应当根据其过错大小承担相应的赔偿责任，但不应超过受托人不能清偿部分的50％。

（2）委托理财合同有效而监管合同无效的，监管人应当根据其是否存在过错、过错的性质和程度以及过错与损失之间的因果关系，承担相应的赔偿责任。

（3）委托理财合同有效而监管合同中监管人担保条款无效的，委托人无过错的，监管人与受托人承担连带赔偿责任；委托人、监管人有过错的，监管人承担民事责任的部分，不应超过受托人不能清偿部分的70％。

（4）监管人因无效担保条款向债权人承担责任后，监管人可以向受托人追偿。

3、请求权竞合下的监管责任。在监管合同纠纷中，常常出现请求权竞合的场合，通常有两种情形：其一，监管人违约责任与其侵权责任竞合，诸如监管人与受托人共同恶意买卖股票行为，既是侵权行为，也是违反监管合同的违约行为。其二，受托人与监管人因各自的违约或侵权行为偶然竞合而产生对委托人的同一内容之债务。

在第一种情形下，应当根据合同法第一百二十二条关于“因当事人一方的违约行为，侵害对方人身、财产权益的，受损害方有权选择依照本法要求其承担违约责任或者依照其他法律要求其承担侵权责任”之规定进行处理。在委托人选择侵权之诉场合，若监管人与受托人具有共同过错的共同侵权行为而致使委托资金损失的，监管人与受托人应承担连带赔偿责任。

第二种情形在委托理财实务中并不少见，其中以委托人同时以受托人和监管人均违反合同为由对受托人和监管人提起诉讼最为典型。就实质而言，其在法理构成上属于不真正连带债务。所谓不真正连带债务，是指在数个债务人基于不同的原因而偶然产生的对于同一债权人负有以同一给付为标的的数个债务，因一个债务人的履行而使全体债务均归于消灭的情形。根据不真正连带债务之法理，在对外效力上，各债务人的地位相互独立，且受托人和监管人均有向委托人清偿债务的义务。在对内效力上，履行了全部或部分债务的债务人可以向最后应当承担债务的终局责任人追偿。

如何衡量所谓不真正连带债务中各方的利益，是当前争议比较大的问题。有观点认为，在不真正连带债务中，应当由委托人对受托人或监管人分别先后单独起诉，或者由受托人或监管人单方向委托人全额赔偿，终局责任人为受托人，监管人在单方承担赔偿责任后，再向作为终局责任人的受托人追偿。笔者认为，委托理财监管合同内容比较复杂，完全按照不真正连带债务原理裁判案件，并不利于纠纷的一次性解决。鉴于补充赔偿责任在司法实务中比较普遍，且能够反映出案件的终局责任人与债务人相应的民事责任，加之其能够使纠纷得到一次性解决，即把委托人诉受托人、委托人诉监管人、债务人向终局责任人追偿的依据在一份判决中获得体现。因此，笔者倾向于运用补充赔偿责任原则调整不真正连带债务各方当事人之间的利益关系，判决由受托人承担赔偿责任，监管人就受托人不能赔偿的部分承担补充赔偿责任。人民法院判决监管人承担补充赔偿责任的，应在判决主文中明确监管人承担责任后，有权向受托人追偿。

七、关于证券经纪账户质押的性质和效力问题

（一）证券经纪账户质押的类型

证券经纪账户（资金账户和股票账户）质押是指委托理财合同的受托人以其自己所有的或实际控制的证券经纪账户为委托人或融资相对方提供的担保。其权利义务约定一般是通过委托理财协议的担保条款体现出来，亦有通过专门的质押协议加以约定之情形。其在审判实践中主要表现为两种类型：

1、无三方监管之情形。在委托理财操作中，双方约定，委托人将其资金账户和股票账户（以下简称代理账户）内的资金和股票委托受托人操作；为保证委托人的利益，受托人将其自有的或依法享有处分权的资金账户和股票账户（以下简称质押账户）内一定数额的资金和股票向委托人提供质押。双方约定警戒线和平仓线，当代理账户和质押账户内的股票市值和资金之和达到警戒线时，受托人应当在约定时间内将资产补足至一定数额，否则委托人有权采取平仓措施以维护自己的权益；当代理账户和质押账户内的股票市值和资金之和达到平仓线时，委托人有权立即采取平仓措施以维护自己的权益。为保证质押的可操作性，受托人往往事先出具空白的平仓授权和资金划拨指令交给委托人。

2、有三方监管之情形。委托人、受托人双方在达成委托理财协议之后与证券公司三方共同签订《账户监管协议》，约定由证券公司对代理账户和质押账户进行监管，监管职责主要包括：（1）当代理账户和质押账户内的股票市值和资金之和达到警戒线时，证券公司应当及时通知委托人和受托人，若受托人未能在约定时间内将资产补足至一定数额时，证券公司有权直接采取平仓措施或者协助委托人平仓以维护委托人的权益；（2）当代理账户和质押账户内的股票市值和资金之和达到平仓线时，证券公司有权直接或者协助委托人立即采取平仓措施以维护委托人的权益；（3）办理平仓后的资金由受托人账户向委托人账户的划转手续。

（二）证券经纪账户质押的效力

1、证券经纪账户质押的法律困境。在实践中，证券公司以其自身特有代理交易结算的优势，无论是作为委托人还是作为监管人，均能够实际控制质押账户，且客观上也能实现质押效果；但我国现行法对其却未置明文，使其性质和效力的认定面临法律困境。

其一，关于资金账户质押。担保法司法解释第八十五条关于“债务人或者第三人将其金钱以特户、封金、保证金等形式特定化后，移交债权人占有作为债权的担保，债权人不履行债务时，债权人可以以该金钱优先受偿”之规定明确要求金钱质押必须符合特定化和转移占有两个要件；但在证券经纪账户质押中，质押的资金账户仍由出质人控制并由其继续管理，既未特定化，亦未转移占有。

其二，关于股票质押。担保法第七十八条第一款规定关于“以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同之出质登记之日起生效”和担保法司法解释第一百零三条关于“以上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质向证券登记结构办理出质登记之日起生效”的规定，以上市公司的股票出质，质押合同须经证券登记机构办理出质登记，否则不生效力。虽然中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司于2001年11月2日根据《证券公司股票质押贷款管理办法》制定了《中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司证券公司股票质押登记业务运作指引》，对证券公司以自营的流通股票和证券投资基金向商业银行作出质押所办理的股份登记工作作出了规定，但也仅调整综合类证券公司总公司以其自营股票和证券投资基金券作质押，向商业银行贷款的股票质押行为，而对委托理财中证券经纪账户质押中的股票质押部分，证券登记机构尚未开展相应的登记业务，导致实践中无法办理这种股票出质登记。

2、证券经纪账户质押性质和效力之争。正因为证券经纪账户质押所面临上述法律困境，导致审判实践中对其法律性质认定及效力存在诸多争议。当然，这些争论皆承认这样一个基本前提：根据担保法所规定的“从随主”的效力判断原则，若委托理财合同无效，质押合同亦随之无效。但在委托理财合同有效的前提下，如何认定证券经纪账户质押的性质和效力，则主要有三种不同的解说：

（1）浮动担保无效说。该观点认为，在证券经纪账户质押关系中，因账户本身没有任何价值，故质权指向之标的是资金账户中的资金和证券账户中的股票。据此，该质押关系可分解为两个方面：一是资金账户中的金钱质押；二是证券账户中的股票质押。但无论是金钱质押关系中的资金账户抑或是股票质押中的证券账户，因其出质后仍由出质人实际控制并继续使用，导致账户内资金和股票处于浮动状态，故该种质押属于浮动担保。根据物权法定原则，鉴于我国担保法并未规定浮动担保，因此应认定该担保无效。

（2）股票质押无效说。该观点认为，证券交易账户不属于浮动担保，浮动担保的本质特征在于，担保人可以在正常营业范围内自由处分担保财产，对于被担保人处分的财产，不为担保权的效力所追及。然而，在证券经纪账户质押关系中，虽然质押账户仍由出质人控制和操作，但质权人对于质押账户的资产规模下限享有控制权。通过当事人的约定和出质人事先出具空白平仓授权书和资金划拨指令单的方式，在质押账户达到合同约定的平仓条件之后，委托人实际上可以通过平仓来控制账户以实现优先受偿权。这与浮动担保存在本质区别。但因股票质押无法依法办理出质登记手续，故根据担保法第七十八条和担保法司法解释，只能认定质押合同无效。

（3）金钱质押与股票质押混合说。该观点认为，经纪账户质押系有金钱质押和股票质押混合构成。其中，在金钱质押部分，出质人事先出具空白平仓授权书和资金划拨指令单之行为，可以视为其将资金账户移交给委托人控制，质权人亦可据此在合同约定的平仓条件出现后通过平仓来控制账户以实现优先受偿权，因此，可以将该场合的资金账户视为担保法司法解释第八十五条所称之“特户”。在股票质押部分，虽然股票出质未经登记，但此乃我国股票质押登记制度之不完善所致，在我国现实情况下，可将证券公司的监管承诺视为已经履行登记手续。即便不能将证券公司的监管承诺视为登记，在无法办理登记之场合，亦可类推适用担保法司法解释第五十九条关于“当事人办理抵押物登记手续时，因登记部门的原因致使其无法办理抵押物登记，抵押人向债权人交付权利凭证的，可以认定债权人对该财产有优先受偿权”之规定，出质人出具空白平仓授权书和资金划拨指令单之行为，意味着其已将权利凭证交付给质权人。所以，证券经纪账户质押应当认定有效。

3、笔者的倾向性意见。笔者认为，证券经纪账户质押作为一种投资性的融资手段，无论在法律上对其作出何种评价，其实际运作已经具备了有效质权之法律效果。依学界通说，质权的担保作用主要体现在优先受偿效力和留置效力两个方面（请参阅谢在全：《民法物权论（下）》，中国政法大学出版社1999年版，第755页）。就留置效力而言，通过警戒线、平仓线的约定和证券公司的监管，已经能够限制出质人对质押账户的不当处分和保存质押账户内的资产；就优先受偿效力而言，通过平仓、划拨手续的提前授予，在客观上已使质权人的优先受偿地位得到巩固。有鉴于此，不宜轻率地仅仅以法无明文为由将其认定为无效，否则，不仅容易扰乱现实经济秩序，而且将放纵背信行为之滋长。因此，第一种和第二种观点不甚妥当。第三种观点虽从尊重现实的角度主张质押有效，但并无适当的现行法依据，其理由明显较为牵强。

尽管上述三种观点在结论和理由方面均有不同，却有一个共同前提：均认为证券经纪账户质押的标的是资金账户内的资金和股票账户内的股票，而不是证券经纪账户所代表的权利。而这正是问题关键之所在。

笔者认为，证券交易账户本身代表着一种权利。在证券市场全面实行无纸化的今天，证券交易不再是一手交钱、一手交货的实物形式，而是通过投资者的资金账户和证券账户的变动体现出来，证券交易账户所涵盖的资金账户和股票账户应被视为一个整体，其所反映的法律关系是投资者与证券公司之间关于资金和证券的委托保管关系（请参阅单长宗主编：《中外证券法期货法研究与案例评析》，人民法院出版社1997年版，第311页）。证券交易账户代表着投资者对证券公司的债权——保管物返还请求权。若将证券账户质押当作权利质押之一种，则该种质押的有效性将不再受到质疑。而且，该质押在我国现行法上也并非无法可依，只是法律规定不明确从而需要进行法律解释的问题。

根据担保法第七十五条第四项之规定，权利质押的标的还包括“依法可以质押的其他权利”。学界通说认为，该条之规定为一般债权设置提供了法律依据。对于担保法未明文规定可以出质的其他权利是否可以出质，最高人民法院始终持有限肯定之立场，即其他权利（包括债权）只要有权利凭证或有特定机构管理的，可以成为质押之标的。例如，为进一步落实出口退税政策，扩大我国出口企业的融资能力，提高国际竞争力，最高人民法院制定发布法释[2004]18号《关于审理出口退税托管账户质押贷款案件有关问题的规定》，明确肯定出口退税托管账户质押之效力。再如，为扩大融资渠道、促进公益事业的发展，保障银行资产安全，最高人民法院于2001年对国家发展计划委员会、中国人民银行发布的《关于印发农村电网建设与改造工程电费收益权质押贷款管理办法的通知》所规定的“出农村电网改造工程电费收益权质押”，亦持肯定态度。在证券竞技账户质押关系中，客户持有的证券经纪账户对账单即可视为客户对券商的权利凭证，加之，券商对客户账户负有管理义务乃不争之事实，故此，笔者认为，秉承最高人民法院一贯的司法态度，应当承认证券经纪账户质押乃权利质押之一种，并依现行法对其法律构成加以解析。

（1）成立要件。依民法原理，债权是在“保障债权人自由处分其权利”和“保障债务人不因债权转让而受不利之损害”之间求取平衡，债权出质关涉债权转让，故一般债权出质以订立书面合同并通知出质人的债务人为构成要件；若债权有书面凭证，亦应将债权凭证转移给质权人占有。在证券经纪账户委托保管关系中，持有证券经纪账户的客户是债权人，证券公司是负有保管资金和证券义务的债务人。因此，客户将其证券经纪账户向证券公司出质或者客户通过证券公司监管的方式向他人出质本身实际上就是通知债务人的过程。

（2）公示方式。为保证交易安全，担保物权之设定必须进行公示。根据我国担保法第八十一条之规定，权利质权之公示以出质登记或者转移质押标的物之占有为基本形式。据此，设定证券经纪账户质押亦应转移占有。关于转移占有之方法，除现实交付占有的方式外，返还请求权的让与方式也得到肯定，例如担保法司法解释第八十八条规定：“出质人以间接占有的财产出质的，质押合同自书面通知送达占有人时视为移交”。在证券经纪账户质押关系中，出质人对于其证券账户内的资金和股票的所有权无疑系间接占有，须通过证券公司方能行使其所有权。因此，通知的时间即是转移质押标的占有之时间。

此外，审判实践中亦有仅双方签订质押合同而未通知券商的个案出现，在此情况下，应认定质押合同虽然成立，但尚未生效。